实体企业金融化、机构投资者与创新绩效关系研究

 实体企业金融化、机构投资者与创新绩效关系研究

杨华  ,郭宇涛  ,刘建琳 ,刘懿熳

湖北经济学院

摘要：近年来，随着经济发展进入常态化， 大批实体企业遇到了成本上涨，技术瓶颈等困难，利润率持续下降。许多实体金融企业改变其原 有的资产配置，将资金更多地配置与金融资产，实体企业的金融化对创新绩效起着什么样的 影响，是需要引起重视的问题。

关键词：实体企业；金融化；创新绩效

一、文献综述及研究假设

实体企业的金融化水平在很大程度上取决于公司所追求的理念，管理层的投资决策理念是企业金融化的直接导向因素。关于实体企业金融化对创新绩效的作用效果，本文从公司治理视角归结为以下两种作用机制： 一是挤占研发创新资金。二是加剧管理层短视行为。 实体企业金融化可能通过挤占研发投资、加剧管理层投资短视等方面的约束对创新绩效起到一定抑制作用。因此，本文做出以下假设：H1:企业的金融化程度与创新绩效呈现负向关系；机构投资者持股是可能对实体企业金融化与创新绩效间关系产生影响的重要因素。在实体企业金融化现状中，压力抵制型机构投资者可以通过缓解管理层短视、加大研发投资力度等方式改善公司治理水平，有利于公司开展创新研发项目，提升创新绩效。本文提出以下假设：

H2:机构投资者缓解实体企业金融资产与创新绩效的负向关系

二、研究设计与样本选择

（一）研究模型及变量定义

本文主要考虑金融化与创新绩效的关系，因此选择公司的实际发明专利数作为代理变量。对于企业金融化程度的度量，本文借鉴许罡等、Demir的方法 ，采用金融资产与期末总资产的比值表示，其中金融资产主要包括交易性金融资产、持有至到期投资、投资性房地产、长期股权投资和衍生金融资产。

本文，机构投资者是指机构持股比例合计。对于控制变量，根据本文的研究主题同时参考王红建等、余明桂等，选取了企业规模 、资产负债率、总资产回报率、股权集中度 、现金流 、固定资产 、无形资产、年份、产权性质(是G有企业为1，否则为0)。

首先，研究金融化对企业风险承担的影响作 用，实证模型如下:

在考察机构投资者对实体企业金融化与创新绩效之间的关系对调节作用时，检验模型如下：

（二）样本选择与数据来源

本文选取了二零一零到二零二零年所有在我国沪深两市上市的公司作为初始样本。本文初始样本删除金融类上市公司的样本，删除ST 和 PT 公司样本，还删除财务数据缺少的样本。

三、实证结果与分析

（一）主要变量描述性统计

（二）金融化对创新绩效的影响

列(1)表明，企业金融化程度越高，会驱使企业对短期收益保持更高的动机，会对企业的创新绩效起负面作用，这说明了实体企业金融化水平与企业的创新绩效呈现出负相关，金融化程度的加深对企业的创新绩效存在挤出效应，实证结果支持了本文的研究假设H1。列(2)、列(3)对制造企业进行按产权性质进行划分。相比于G有制造企业，非G有制造企业更加需要通过创新增强自身的实力，刺激市场需求，保持在市场中的份额。因此，金融化程度对创新绩效的影响效果存在明显的不同.

（三）机构投资者对金融化与创新绩效的调节作用

列(1) 展示的是制造企业全样本组的回归结果，列(2) 和(3) 分别展示了G有制造企业和非G有制造企业样本组的回归结果。 实证结果支持了本文的研究假设H2。对于制造企业全样本组和制造企业G有企业样本组来讲，企业的机构投资者参与程度越深，金融化程度削弱企业创新绩效的作用就越小。机构投资者的参与很明显能够缓解金融化程度对创新绩效的挤出效应；在列（3）非G有制造企业样本组中，金融化程度和机构投资者参与度的交互项系数不显著。

（四）稳健性检验

本文利用企业的研发资金投入占营业收入的比例来代替原有的专利产出，从另外一个角度衡量企业的创新绩效。参考谢家智（2014）、许罡（2017）、刘贯春（2017）对金融化程度的测量方法。采用交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、长期股权投资、投资性房地产的综合比例与企业总资产的比例衡量企业的金融化水平，回归结果与基准的回归结果大体一致。

五、结论与对策建议

（一）结果讨论

制造业企业的金融化程度对创新绩效具有抑制作用。首先，制造企业的金融资产配置会挤占用于投入创新的研发资金，从而形成对创新绩效的挤出作用。其次，通过配置金融化资产所产生的收益容易加剧企业管理层的短视行为。最后，我国实体企业的创新环境也产生一定的影响，企业对于创新的激励不断弱化，一定程度上助长企业持续进行金融资产投资以维持盈利目标。

机构投资者对金融化程度和创新绩效也产生影响。机构投资者往往独立于被投资的企业，能够保持一定的理智，承担的风险的能力也大于其他投资者，同时，机构投资者利用对信息专业的筛选和分解能力可以加强企业的信息透明度，规范企业行为，其长期并稳定的投资行为能够在公司治理中发挥有效的监督作用。

（二）对策建议

完善资本市场监管，合理配置金融资源，抑制金融投机。金融部门作为现代经济的核心，已为经济体系所做出的贡献不容置疑，而依据实证检验

结果，当前实体企业金融化对创新绩效有十分显著的抑制作用，本文认为应进一步完善市场监管以合理配置金融资源。我国金融市场和监管必须进一步完善，通过提高直接融资比重，促进多层次资本市场的健康发展；将金融监管的领域和内容进行明确界定，将监管责任落实到具体单位乃至具体工作团队。同时，应进一步应完善资本市场并科学合理地配置金融资源，通过提高金融投资的准入门槛或积极发展产业金融，同时配合相关税收政策的实施，引导企业合理对待金融市场收益，加强防范实体企业金融收益引起的经济波动，抑制金融投机行为。

加强战略性机构投资者的培育，引导其发挥积极监督作用。机构投资者具备更加专业的收集信息和鉴别信息的能力优势。要积极加强引导机构投资者建立理性投资理念，使机构投资者完全从“投机者”转变为“投资者”。对于企业管理者，应加强完善内部控制机制，鼓励证券投资基金、合格的境外投资者、社保基金等长期稳定的投资者持股，使压力抵制型机构投资者参与公司治理，以遏制企业不规范等行为，发挥积极的公司治理效应。

扩大民营企业融资渠道。产权性质的差异使实体企业金融化与创新绩效的关系有较大差别。由于民营企业融资困难，持有金融资产份额越高创新绩效越低。资本市场应拓宽民营企业的融资渠道，使其创新活动得到资金支持，进而使企业内部资源得到更有效的配置。

参考文献

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[2]杜 勇 ，孙 帆 ，邓 旭 .共 同 机 构 所 有 权 与 企 业 盈 余 管 理 [J].中 国 工 业 经 济 ，2021(6).

[3]顾 雷 雷 ，郭 建 鸾 ，王 鸿 宇 .企 业 社 会 责 任 、融 资 约 束 与 企 业 金 融 化 [J].金 融 研 究 ，2020(2).

基金项目：湖北经济学院研究生科研立项课题“实体企业金融化、机构投资者与创新绩效关系研究 ”。