私募投资基金投后管理模式比较及适用场景研究

私募投资基金投后管理模式比较及适用场景研究

赵化冰

（国家中小企业发展基金有限公司，上海  200120）

摘要：作为私募股权基金“募、投、管、退”四大环节之一，投后管理对投资项目的发展与退出具有重要影响。本文从投后管理四种模式的特点、作用、优缺点及场景适用进行分析，为企业以及基金管理人如何选择投后管理模式提供参考。

关键词：私募投资基金；投后管理模式，适用场景

一．引言

近年来，我国私募投资基金行业稳步发展，面临不断变化与充满挑战的投后环境，私募基金不仅需要在了解企业具体情况和现实关切的基础上合理选择投资方向，更需要建立科学合理的投后管理机制以应对投后风险。本文在对投后管理的相关内容进行概述的基础上，分析投后管理面临的问题，在对当前投后管理的四种模式进行比较分析的基础上，分析不同模式的适用场景，进而为私募基金加强投后管理提供参考。

二．投后管理的内容

投后管理是指投资者在完成对一家公司的投资后，对其进行日常管理和监督的过程。在完成项目协议签署、打款、工商变更到基金投资机构选择合适方式退出的这段时间都属于投后管理阶段。

根据投资类型、投资阶段、投资关注侧重点的不同，投后管理的内容也会存在差异。结合投后管理工作机制，投后管理的内容主要包括风险监控和提供增值服务两大部分[1]。

1. 风险监控

风险监控是在投资者完成项目协议、工商变更之后，私募基金投入被投资项目的运作期间，对各种风险因素进行跟踪、分析和评估，目的是发现潜在或实际的风险，并采取相应的措施来管理和控制这些风险，以保障基金的安全性和稳健性。风险监控主要包括执行项目决议和项目的跟踪与治理这两个部分，监控的广度与深度与被投资项目运营的效益良好性紧密相连。

（1）执行项目决议

执行项目决议是指私募基金管理人根据基金合同、投资标的及投资策略，调整基金投资组合或进行投资决策的行为。在投资前，私募基金管理人根据基金的投资目标和策略，对项目是否执行进行决策。投资决策阶段通常会提示项目风险与关注重点。为应对投资决策阶段的关注事项，管理机构通常会结合投资阶段对被投企业的风险认知及发展预期，与被投企业协商并在投资协议内设定董监高席位、利润承诺、上市承诺等条款，为投后管理提供风险防控工具。投资之后，管理机构需落实协议约定内容并监测约定事项的执行情况，如监控资金流动性、运营成本等财务指标，最大限度地保障资金的安全性和投资的收益性，从而保证项目决议执行的高效性[2]。

（2）项目跟踪与治理

项目跟踪与治理是一个长期且持久的投后管理过程，项目跟踪与治理的实施能够最大程度地保护和增值投资。在项目跟踪与治理中，主要对日常事项与重大事项进行监督、支持和管理。日常事项跟进主要包括定期跟踪和分析项目经营数据、业绩进展情况等，参与董事会及股东会，并与合作伙伴和其他利益相关者保持联系。重大事项主要有重大合同签订或变更、重大投资或并购、重大业务调整、预算和财务计划变动、关键团队成员变动、法律诉讼和纠纷、政策和市场变动等[2]。

2.增值服务

投后管理的增值服务主要是为投资项目提供额外的附加价值和特殊服务，提供增值服务旨在促进投资项目取得更好地运营状况和发展成果，从而降低投资风险，同时提升投资回报率，加速实现投资机构的投资增值退出。增值服务主要提供咨询服务、资源整合等服务。

（1）提供咨询服务

投后管理过程中，咨询服务主要是对被投资企业的战略规划、技术研发、人力资源、市场营销、法律合规等方面进行指导。帮助被投资企业制定长期发展计划和实施策略，整合项目资源以及创新技术研发思路，协助被投资企业进行人才招聘和培训，为其提供市场分析、品牌建设、营销拓展等方面支持，提供法律和合规等方面的咨询服务，确保投资项目在法律法规允许的范围内运作。通过咨询服务，为被投资企业在各个方面进行经验性指导，挖掘潜在发展机会，推动其良性发展，同时也能觉察出运营所存在的问题，降低企业的运行风险[2]。

（2）提供资源整合

投资机构可依托专业的投资团队、丰富的投资经验、行业资源和关系网络的大量积累，协助被投资企业制定融资策略、潜在投资者对接，推进资本市场准备工作及融资谈判，帮助被投资企业满足必要的资金需求，扩大企业规模[2]。此外，投资人可基于自身背景，向被投企业提供产业对接、政策讲解等一系列服务，协助企业获取信息、资源整合。

三．投后管理面临的问题

1.投后管理重视度不够

部分私募投资基金注重初期投资，对于后期的管理则缺乏重视，相关的投后管理工作往往只是流于形式。部分投资机构将工作重心放于募集资金、规划战略、寻找标的、争取份额，忽视已投资金的运行效率和安全保障，对被投项目缺乏跟踪管理，盲目追求基金规模，对于投后基金的整体管理运转效率、绩效改进、市场环境、行业变化等因素对项目退出可能造成的问题、资金退出机制充耳不闻。投后的合规性、有效监管和风险控制也未得到重视，影响基金的整体回报率。

2.投后管理团队整体素质有待进一步提高

投后管理的复杂性客观上需要配备一支具备财务、法律企业管理、行业技术和产品市场等知识和能力的专业团队，但从实践来看，部分投后管理团队的专业性还有待进一步提高。

3.被投企业接受投后管理的意愿不强

在私募投资基金完成投资并成为企业股东后，一方面，被投企业希望保持自主的战略决策权而不愿意让投资机构过度参与，对于投后管理团队的建议和指导可能采取保留态度[4]；另一方面，被投企业因担心投资机构会泄露核心经营数据、技术产品等机密信息而对共享信息持谨慎态度，进而限制投后管理团队的介入程度。因此，二者之间合作关系和达成共同目标难以有效实现，影响了投后工作的展开和执行。

四．主流管理机构普遍适用的投后管理机制类型

根据公开信息、访谈调研及对行业的梳理，投后管理主要采用下列四种模式[3]：

（一）投资经理负责制

投资经理负责制是指在基金管理中，投资经理作为基金管理公司的代表，负责管理和运营投资基金或投资组合，并承担决策、执行和监督等职责。具体来说，投资经理负责制包括投资决策、基金运营、风险管理、绩效评估、监督与合规等方面。在投资经理负责制下，秉持着“谁投谁负责”的中心原则，从前期的项目筛选、尽调和最终投资，以及投后管理都由投资经理负责，投前、投后实现了一体化。

投资经理负责制强调投资经理作为专业投资人的独立决策权和责任，利用绩效考核和风险控制等机制，让其与投资者利益相挂钩，有助于保护投资者利益，确保投资活动的合规性和诚信性。此外，这种机制能够提高投资管理的专业化水平以及投资管理的效率和效果，如果投资经理履职不到位或决策失误产生损失，投资经理能够被追责，因此，投资经理对于决策的选择更加谨慎，注重有效控制风险和推动资本市场的健康发展。

（二）“投资+投后”共同负责制

“投资+投后”共同负责制是指在投资领域中，投资机构与被投资企业之间建立一种合作关系，双方共同承担投资项目的决策、管理和运营责任。投资团队由一群专业的投资人员组成，他们负责与被投企业的对接工作，收集企业的运营资料、财务信息等，投后团队则主要跟踪被投资企业的运营状况，监督企业的财务、管理和战略执行情况，协助企业解决经营中的问题，对接行业资源资源来开拓市场，为企业提供系统性和针对性的增值服务。

在“投资+投后”共同负责制下，投资团队在进行投前尽职调查时，通过与投后团队的沟通与协作，能够更全面地了解目标公司的经营状况和潜在风险，投资决策准确性更高。在制定完投资策略后，该机制能够保证战略的有效实施，减少信息断层和执行风险。在风险控制与监督方面，投资团队与投后团队各司其职，团结协作，相辅相成，协助企业及时发现问题并采取措施，从而降低风险。在资源整合方面，通过此机制能更好地进行资源整合与优化，有效管理投资组合，实现被投资企业的持续成长和最佳投资回报率。

（三）投后管理部门负责制

投后管理部门通常在投资决策后立即介入，与被投资企业建立密切的合作关系，并对其业务模式、财务状况和战略规划等方面进行全面了解。投后管理部门也会协助被投资企业解决人才招聘、战略调整、业务扩展等各种问题，有助于提高被投企业的整体发展水平。在投资周期结束时，投后管理部门负责帮助实现退出，并最大化投资回报。

在投后管理部门负责制下，投资项目能实现全过程的追踪，降低投资风险；投后团队专门为被投资企业提供战略支持，优化企业经营，提高市场竞争力；投后团队协调各方利益，加强投资者与被投资企业的合作，共同推动项目的发展，而且在管理退出过程中，促进投资回报最大化。

（四）外部管理咨询制

私募基金管理人将投后管理的部分工作，尤其是管理提升任务交给外部咨询公司，或者将投后团队分离，独立成立管理咨询公司，使其在绩效考核、费用核算与投资组合脱钩，转而向被投企业收费。外部管理咨询通常包括投资策略和组合构建、内部管理、风险管理等方面。

在外部管理咨询制下，被投资企业能够获得专业的咨询服务，决策的质量和运作效率可以有效提升；咨询机构可以帮助基金管理人了解最新的监管政策和法规要求，有助于提高被投资企业的合规水平；外部管理咨询机构的介入可以提高私募基金的透明度和信任度，而且投资者对于被投资企业聘请专业的咨询服务机构进行辅助管理会更加有信心，这为增加投资者的参与和资金流入创造了有利条件。

五．各投后管理机制的优缺点及适用场景分析

（一）投资经理负责制优缺点及适用场景分析

投资经理拥有深厚的行业知识和投资经验，能够进行有效的投资分析和决策。同时由于投资经理对项目充分了解，可以有针对性地持续跟踪和改进；项目发展情况与投资经理绩效挂钩，对投资经理的投后工作有一定激励性；无需设置大量的投后管理人员，减少人力成本。但是随着管理项目数量增长，投后工作仅能停留在基础的回访和财报收集上，往往难以提供更深入的建议和管理提升的支持；这种投后管理模式在一定程度上依赖于个体投资经理的能力和决策水平，再加上项目通常由个别人员或团队负责，基金管理会存在较大的集中风险，可能会对基金的投资和运作产生较大影响；由于基金管理人对投资决策和运作管理都具有较大的自主权，可能缺乏有效的监督机制，这可能会导致信息不对称、道德风险等问题，增加投资风险。

投资经理负责制适用于已投项目数量不多、投后管理压力较小、人员规模适中，前台投资人员数量占较大（50%以上）的VC投资机构及中小型PE投资机构。

（二）“投资+投后”共同负责制优缺点及适用场景分析

在“投资+投后”共同负责制的投后管理模式下，投资人员和投后团队都有自己的专业领域和技能，共同合作可以充分发挥各自的优势，投资人员的投后管理压力减轻，可以投入更多时间在项目的筛选、判断；投后团队为投资人员提供支持，这为实现协同效应并提高项目的成功率创造了有利条件。对于项目的风险，由投资人员和投后团队共同承担，便于二者形成更加紧密的合作关系，共同优化项目的经营管理，提高投资的安全性和稳定性，增加项目价值，促进长期合作。但是这种机制可能会导致投资人员和投后团队之间的权责不清，需合理划分投前和投后人员的职责，且投前及投后人员需保持有效沟通。如内部机制设置不完善，容易造成重复投入、无效投入或者管理缺失，无法真正落实投后管理的责任。此外，该模式对绩效评估方式也会带来挑战，对于被投企业价值的提升，难以有效评判是“投的好，还是退的好”，需要建立较为复杂的投资结构和合同约束，增加了项目的管理成本和复杂度。

“投资+投后”共同负责制是目前行业中采用最多的投后管理模式，适用于大部分机构，对前中后台人员结构无特殊要求，但就各部门的衔接及绩效评估，需配套完善的内部机制。

（三）投后管理部门负责制优缺点及适用场景分析

对于投后管理部门负责制的投后管理模式来说，专业服务效率较高，投后团队经验更丰富，能独立并持续地专注于帮助被投企业在运营过程中解决各类管理问题，提升被投企业价值。可以及时发现和解决潜在的风险和问题，减少投资项目的失败率，确保风险控制和合规管理。但是随着此模式的运作，增设岗位会带来人力成本的增加，从而增加企业的运营成本，对于资源有限的企业来说具有一定的压力，人力资源的运用也对绩效评估方式带来挑战。由于投后人员未参与前期工作，对被投企业的经营环境、管理者思路、财务状况等不太熟悉，需要再次磨合，效率略低，可能增加沟通成本和管理难度。

投后管理部门负责制的投后管理模式适用于人员总规模较大、前台人员数量及中后台人员数量较大、前台及中后台人员配比在1：1.5以上的中大型的PE投资机构。

（四）外部管理咨询制

外部管理咨询制投后管理模式，投资团队更专业，更富有经验，能够提供更专业的增值服务，帮助私募基金管理人降低风险，保护投资者权益，增强市场稳定性。对于此模式，考核体系更完善，服务体系与水平更高，可以对私募基金管理人的运作进行透明化，提供更多的信息披露和公开化，增强投资者信心和满意度。但是这种模式相当于独立第三方，可能对私募基金管理人内部的实际情况了解不到位，导致信息不对称和误判，影响管理效果；外部管理咨询制提供的建议和方案可能不会被私募基金管理人采纳，或者难以在实践中落地，从而影响改进效果；外部管理咨询机构通常也会收取较高的咨询费用，导致外部成本增加，企业信息交由咨询机构负责，商业秘密的保护难以保证。

外部管理咨询制在目前行业中运用较少，主要适用于中大型PE投资机构及并购基金。

参考文献

[1]胡凯.私募股权基金公司投后管理案例研究[D].西南大学.2022.

[2]郑成敏.HT私募股权投资基金投后管理问题研究[D].西南财经大学.2022.

[3]况敏.私募股权投资基金项目投后管理研究[J].现代企业文化.2022(17)：23-25.

[4]罗思真.私募股权投资现状及投后管理探讨[J].商讯.2019（21）：46-47.
姓名：赵化冰 出生年月：197903     性别：男  籍贯：河南濮阳

工作单位：国家中小企业发展基金有限公司

职称：会计师    研究方向：私募股权投资